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国电股份冲刺北交所IPO：应收账款占资产过半、经营现金流持续为负引关注
正在谋求北交所上市的安徽国电电缆股份有限公司（简称"国电股份"），近日披露了招股书申报稿及审核问询回复。这家入选国家级专精特新重点"小巨人"企业、连续两年跻身"中国线缆产业最具竞争力企业100强"的线缆制造商，报告期内营收从15.48亿元攀升至22.25亿元，但多项财务指标的表现却难以让市场完全安心。
盈利增长与现金流的背离
国电股份主营电线电缆的研发、生产和销售，产品涵盖仪控电缆、电力电缆及高性能特种电缆，下游涉及化工、新能源、环保、冶金、防务等行业。2023年至2025年，公司营业收入分别录得15.48亿元、20.55亿元和22.25亿元，扣非后归母净利润分别为8586.58万元、7544.08万元和9550.41万元。2026年上半年，这两项数据同比分别增长18.97%和21.58%。
表面看增长势头不错，但与利润增长形成鲜明反差的是经营活动产生的现金流量净额——报告期各期分别为-1.89亿元、-1.05亿元和-6359.34万元，2026年上半年更是扩大至-3.41亿元。这意味着公司账面虽然盈利，实际经营层面却持续处于净流出状态。与此同时，毛利率也在走低，从2023年的13.19%一路滑落至2025年的9.50%，直到2026年上半年才回升到10.60%。
过半资产沉淀在应收账款里
现金流持续为负的背后，是应收账款的高企。截至2025年末，国电股份应收账款账面价值6.98亿元，合同资产1.36亿元，两者合计8.34亿元，占公司资产总额14.75亿元的56.54%。
公司称其客户以大型国企和民企为主，包括中国石油、中国化学、万华化学、通威股份等。然而2024年发生的一桩债务重组事件引发市场关注：中冶华天南京工程技术有限公司以房屋抵偿195.00万元应收账款，中国五环工程有限公司以房屋抵偿236.35万元应收账款。由于抵债房产与公司主业关联不大，国电股份参照当地房产中介询价，以215.68万元的价格将这批资产转让给了控股股东。值得注意的是，上述两家公司均有央企背景，以房抵款的付款方式本身就值得市场关注。
销售服务商机制：高费率与新设公司合作
国电股份的销售以直销为主，但报告期内也借助销售服务商获取部分订单。通过服务商实现的销售收入分别为2.82亿元、5.13亿元和1.92亿元，占当期营收的18.21%、24.96%和8.62%。公司为此支付的销售服务费分别为1532.65万元、2158.71万元和656.37万元。
这些服务商服务的客户同样包括万华化学、通威股份、中国建筑、安徽建工、恒力集团下属单位等大型企业。在服务费支付对象中，还出现了陶明好、朱圣林等自然人名字。
进一步梳理发现，报告期内始终与国电股份合作的三家销售服务商——无为冉宇电缆销售有限公司、安徽佳健光电科技有限公司、芜湖市晓嘉电缆销售有限公司——均是新成立不久的企业。无为冉宇成立于2022年9月，注册资本仅10万元；佳健光电成立于2023年8月，注册资本500万元；晓嘉电缆成立于2023年11月，注册资本30万元。
无为冉宇由巫显军全资持股，而陶明好、巫显军二人在国电股份2022年10月增资时即为投资方，截至招股书披露日分别持有国电股份1.71%和0.92%的股份。
尤为引人关注的是佳健光电的服务费比例。报告期各年度，现货配资国电股份通过佳健光电实现的销售收入分别为1272.33万元、1186.99万元和923.04万元，对应的销售服务费却高达635.86万元、498.51万元和277.84万元，占销售收入的比例分别为49.98%、42.00%和30.10%。国电股份在招股书中解释，佳健光电服务的客户采购的均为高性能电线电缆，产品附加值高、成交价格普遍高于指导价，因此费率较高。
对于市场关于"为何大客户订单需要通过服务商甚至自然人居间获取"的疑问，国电股份回复称，线缆行业下游市场庞大、客户和项目分布分散，公司虽有较完善的营销体系但无法完全覆盖，服务商主要承担商务对接、供货协调、售后服务等辅助职能，不具备决定订单归属的能力。公司表示近年来已通过招标程序直接开拓了中国电建、中海油、伊泰能源等客户，对服务商不存在重大依赖。
产能利用率不足两成仍要大幅扩产
此次北交所IPO，国电股份拟募集资金2.00亿元，其中约1.70亿元投向"国电电缆特种电缆智能工厂建设项目"，3000万元补充流动资金。该项目总投资2.27亿元，建成后预计年均净利润7134.34万元，重点扩大新能源汽车电缆、机器人专用电缆及高性能特种电缆的产能。
然而招股书披露的数据显示，国电股份高性能特种电缆产能从2024年的2781.44千米跃升至2025年的1.56万千米，但产能利用率却从22.28%、23.93%一路下滑到2025年的17.47%；产销率也从2023年的96.24%、2024年的93.17%骤降至2025年的64.70%。
对此，国电股份解释称，防务线缆受政策周期和市场开拓难度影响产能利用率不高，但产销率持续较高；新能源汽车专用电缆产线2024年才投建，2025年尚处磨合和客户开发前期，2026年上半年产能利用率已快速提升。公司强调，随着行业需求爆发，现有产能已难以匹配订单增长，扩产是突破瓶颈的必要之举。
在审核问询回复中，国电股份还披露了新产品进展：2024年研发成功的新能源汽车高压专用线，2025年和2026年上半年分别实现销售841.15万元和1928.51万元；2025年研发的机器人线缆及组件产品，2026年上半年销售收入119.54万元，预计将持续增长但规模较小；商业航空航天用高性能特种电缆2025年启动研发，目前处于小批量试样阶段。
目前，国电股份的北交所IPO申请尚处于审核阶段，上述募投项目能否顺利落地、新增产能如何消化、持续为负的经营现金流何时扭转，仍有待观察。